El mercado empezó a ponerle un precio cada vez más alto al riesgo electoral argentino. Max Capital calculó que los bonos soberanos descuentan 7 puntos porcentuales menos de probabilidad de continuidad del gobierno de Javier Milei que en julio, en medio de una fuerte corrección de la deuda que llevó al riesgo país nuevamente cerca de los 600 puntos.

La señal aparece a poco más de un año de las elecciones presidenciales de 2027 y en un momento particularmente sensible para Luis Caputo. Los bonos argentinos acumulan fuertes caídas desde sus máximos recientes y los Globales largos volvieron a ofrecer rendimientos de dos dígitos, niveles que prácticamente cierran la posibilidad de regresar al mercado internacional a costos que Economía considere aceptables.

«Los riesgos electorales parecen estar ejerciendo presión a la baja sobre las valuaciones», sostuvo Max Capital. Según sus estimaciones, los bonos descuentan ahora 7 puntos menos de probabilidad de continuidad que en julio y los spreads frente a créditos comparables con calificación B superan los 200 puntos básicos. Para la consultora, el movimiento responde principalmente a factores propios de Argentina.

El dato no implica que el mercado esté proyectando una derrota de Milei, sino que aumentó el peso que los inversores asignan a ese escenario respecto de julio. Esa percepción empezó a trasladarse con mayor claridad a las valuaciones de los activos y se suma al deterioro del escenario internacional, con los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense nuevamente en niveles elevados.

«El mercado dejó de mirar solamente si están los dólares para pagar el próximo vencimiento y empezó a preguntarse qué programa económico puede haber después de 2027. Cada punto que aumenta la incertidumbre electoral se refleja directamente en el precio de los bonos largos», dijo a LPO un operador de una mesa financiera.

La preocupación aparece también en otros informes que circularon entre inversores durante las últimas jornadas. Adcap señaló que los bonos argentinos comenzaron a desacoplarse negativamente de otros emergentes y advirtió que, con los rendimientos actuales, existe poco margen para que el Tesoro vuelva a emitir Bonares. El castigo argentino supera así el movimiento explicado exclusivamente por la suba de las tasas internacionales.

El problema para Caputo es que el deterioro llega cuando necesita empezar a preparar el financiamiento del año electoral. Distintos informes de la City vienen advirtiendo sobre el fuerte incremento de las necesidades financieras de 2027. Cohen calculó que el Presupuesto supone colocaciones de Bonares por unos USD 11.100 millones brutos durante ese año, más del doble de lo previsto originalmente.

La presión se vuelve todavía más evidente al mirar el perfil de vencimientos. Banco Provincia estimó que Caputo deberá conseguir más de USD 20.000 millones durante 2027, un monto equivalente a alrededor del 40% de las reservas brutas actuales del Banco Central. En la misma línea, 1816 calculó que los compromisos acumulados entre 2027 y 2028 se acercan a USD 50.000 millones.

Max agregó otro elemento que inquietó al mercado: la presentación del ministro ante inversores en Nueva York confirmó, según la consultora, que el Gobierno no prevé emitir deuda internacional antes de las elecciones. Para la firma, esa decisión profundiza los temores sobre algún tipo de evento crediticio ante un escenario electoral negativo.

El propio Caputo reconoció ante inversores que Argentina necesita una compresión significativa de los spreads para recuperar el acceso al mercado internacional durante 2027. También mencionó fuentes alternativas de financiamiento para un escenario en el que hubiera dificultades para refinanciar la deuda, entre ellas el swap con China y un eventual swap con el Tesoro de Estados Unidos.

El contexto internacional tampoco ayuda. Las tasas largas de Estados Unidos volvieron a subir y encarecen el financiamiento para todos los emergentes. Pero el comportamiento relativo de los bonos argentinos muestra que el deterioro no puede atribuirse únicamente a Wall Street: mientras la deuda emergente mostró movimientos mucho más acotados, los títulos argentinos volvieron a quedar rezagados.

A eso se suma el frente de las reservas. El BCRA redujo sensiblemente el ritmo de compras pese a la liquidación del agro: en septiembre llegó a promediar apenas USD 14 millones diarios y las reservas registraron bajas en 10 de 11 ruedas, otra variable que las mesas siguen de cerca para evaluar la capacidad del Tesoro de afrontar los vencimientos sin acceso pleno al mercado.

Para Caputo, el desafío ya no pasa solamente por atravesar los próximos pagos. El mercado empezó a mirar qué ocurrirá después de las elecciones y el cálculo de Max muestra que esa discusión ya entró en los precios: desde julio, los bonos asignan menos probabilidad a la continuidad del actual Gobierno y exigen una prima cada vez mayor para financiar al Tesoro.