Las tasas positivas en pesos, el respaldo político de Estados Unidos y el FMI y la tranquilidad del mercado no frenaron la dolarización. Desde la flexibilización del cepo, las compras de divisas de las personas alcanzaron niveles extraordinarios, de casi 42.000 millones de dólares. El dólar “barato” es un ancla antiinflacionaria, pero profundiza el atraso cambiario y deja una pesada herencia para el próximo ciclo político.
En los últimos doce meses, una de las mejores apuestas financieras fue la colocación de capital en activos en pesos, para jugar con el denominado carry trade. En este mismo lapso hubo un firme respaldo político y financiero de Estados Unidos y, por consiguiente, del Fondo Monetario Internacional. Además, el oficialismo pudo construir un esquema de fortaleza política inesperado con aliados provenientes del macrismo, del radicalismo y también del peronismo. Pese a todas estas señales muy favorables para apostar por el proyecto económico y político de Javier Milei, en este período las compras de dólares por parte de las personas alcanzaron un récord.
¿Cuál es el motivo de esta acelerada dolarización de los ahorros? La desesperación por refugiarse en dólares, pese a que no ha sido la mejor inversión financiera, es una señal inconfundible de desconfianza sobre la consistencia del plan económico.
Las cifras son impactantes teniendo en cuenta la extensa historia de corridas cambiarias, de compras sostenidas de dólares por parte de las personas y empresas y de fuga de capitales. Desde el 14 de abril de 2025, cuando el FMI exigió flexibilizar el régimen de administración de divisas, conocido como “cepo”, para firmar un acuerdo por 20.000 millones de dólares, para las personas físicas, la demanda acumulada alcanzó los 41.877 millones de dólares, de acuerdo con el último reporte del Centro de Economía Política (CEPA) sobre la base del informe del balance cambiario del Banco Central.
La Formación de Activos Externos (FAE) del Sector Privado No Financiero mantuvo una tendencia positiva, con altibajos, aunque siempre por montos elevados. En abril pasado, esta cuenta demandó 2.363 millones de dólares y elevó el acumulado a 9.006 millones en el primer cuatrimestre del año. En ese mes, 1,5 millones de personas realizaron operaciones de compraventa neta de billetes verdes sin fines específicos por un monto de 2.292 millones de dólares.
Como existen restricciones para que las empresas puedan comprar dólares, la categoría “Personas Humanas” viene sosteniendo la dinámica dolarizadora de los ahorros: desde diciembre de 2023 acumula compras netas por 45.591 millones de dólares.
Tasas de interés positivas en pesos seducen, pero no tanto
A los factores favorables ya detallados para apostar por el plan libertario se agrega la reducción de la tasa de inflación, con tasas de interés nominales por encima de ese índice. Es decir, en lo que va del ciclo político de Milei, la tasa de interés real ha sido positiva. Esto implica que invertir en activos en pesos resultó rentable en términos de poder adquisitivo de bienes y servicios en el mercado local.
El resultado de esta inversión es todavía más beneficioso medido en dólares porque la tasa de interés en pesos se movió por encima de la variación de la cotización del dólar.
Pese a todo esto, la compra de dólares como refugio se mantuvo en niveles elevados y con una tendencia creciente desde que se abrieron las tranqueras del Banco Central para las personas.
Se van por la canaleta del pago de intereses y del turismo al exterior
Otras cuentas reflejan que el sistema cambiario se encuentra bajo tensión permanente. Son las referidas al saldo comercial de bienes, al pago de intereses de la deuda y al turismo al exterior. El último informe de FIDE destaca que el único componente de la demanda agregada que exhibe un comportamiento expansivo es el de las exportaciones de materias primas, factor explicativo relevante de la tranquilidad que caracteriza al mercado de cambios. El reporte explica que “la pax cambiaria es un objetivo fundamental de la estrategia oficial, ya que el dólar barato cumple el doble rol de ancla antiinflacionaria, junto a la apertura importadora y la represión salarial”.
El saldo de la balanza comercial de bienes acumuló 49.976 millones de dólares entre diciembre de 2023 y abril de 2026. Sin embargo, si se restan el déficit de la balanza turística, de 19.303 millones de dólares, y el pago de intereses de la deuda, de 25.907 millones de dólares, el saldo se reduce a apenas 4.766 millones de dólares .
Los economistas del CEPA apuntan que el pago de intereses y el turismo al exterior consumen prácticamente el saldo comercial de bienes desde diciembre de 2023. Es una relación que debería llamar la atención de cualquiera que postule un régimen de administración eficiente de las divisas, puesto que el esfuerzo productivo de los complejos exportadores es absorbido por los desembolsos para atender el pago de los intereses de la deuda y financiar, con un tipo de cambio “barato”, el turismo al exterior.
Una devaluación es regresiva
La historia económica argentina enseña que una fuerte devaluación es una tragedia social porque actúa como un mecanismo de transferencia de ingresos regresiva. Es una medida que golpea de lleno el poder adquisitivo, empobrece a amplios sectores de la población y concentra la riqueza en beneficio de grupos económicos concentrados y sectores exportadores.
El tipo de cambio es una variable distributiva y, por lo tanto, muy sensible. Una devaluación brusca, como la aplicada por Milei al inicio de su gobierno –el tipo de cambio oficial subió 118% en un día–, transfiere recursos desde los bolsillos de los trabajadores y de los sectores de ingresos fijos hacia los grupos concentrados de la economía. Al perder valor la moneda local frente al dólar, el poder de compra se pulveriza rápidamente.
En la dinámica de una economía bimonetaria, una devaluación brusca dispara un shock inflacionario (conocido como pass-through) porque el traslado a precios es cada vez más rápido. Esto genera una puja distributiva constante, en la que los formadores de precios se adelantan a futuras devaluaciones.
Los ajustes cambiarios combinados con tasas de interés elevadas (la clásica receta exigida por el Fondo Monetario Internacional) frenan la actividad económica, lo que afecta el empleo y la recaudación impositiva. Ahora bien, el combo regresivo de atraso cambiario y expectativa de devaluación, con su consecuente golpe distributivo, es responsabilidad exclusiva del plan económico de Milei. Las consecuencias de reparar este desastre también deberán ser anotadas en la cuenta del líder libertario.
El atraso cambiario es todavía más pronunciado
El experimento de Milei dejará varias trampas económicas y financieras para el ciclo político que lo reemplazará. Una de ellas es el atraso cambiario, que es más profundo que el registro oficial.
La forma rigurosa de presentarlo consiste en identificar el movimiento del índice de tipo de cambio real multilateral, publicado diariamente por el Banco Central. El indicador mide la competitividad-precio de la economía argentina frente a sus principales socios comerciales. Su cálculo se rige por dos parámetros metodológicos:
- Ponderación por comercio exterior. El peso asignado a cada país en la canasta (Brasil, la zona euro, EE.UU., China) se define en función de la participación de dicho socio en el comercio internacional de bienes de Argentina (exportaciones más importaciones).
- Ajuste por inflación. Se multiplica el tipo de cambio nominal bilateral por la tasa de inflación del socio extranjero y se lo divide por el IPC de Argentina.
El valor base publicado por el BCRA para el ITCRM se ubicó en 84,85 puntos al 4 de junio de 2026. Pero existe una distorsión. El Central utiliza como deflactor local el IPC oficial vigente, lo cual es lógico a nivel institucional, aunque no necesariamente correcto porque el índice está desactualizado.
El economista Alejandro Gay hizo el cálculo con el IPC que Milei ordenó ocultar. Con ese ajuste, el registro del ITCRM bajó a 71,4 puntos en mayo de 2026 y descendió algunos escalones más en lo que va de junio. Gay corrigió ese número oficial a partir del diferencial de inflación acumulado durante 2024 y 2025. Para ello, simuló una actualización de la canasta del IPC que incorporara los ponderadores de la Encuesta Nacional de Gastos de los Hogares (ENGHo) 2017-2018 del INDEC. El nuevo IPC estaba listo para publicarse en enero pasado, pero Milei ordenó archivarlo porque marcaría una tasa de inflación más elevada.
Esta intervención directa sobre el INDEC se debió a que el nuevo IPC otorga mayor peso a los servicios y al transporte. Gay indica que el registro de 71,4 puntos es muy similar al 69,2 puntos registrado en diciembre de 2001, antes del estallido de la convertibilidad.
Ni “cepo” absoluto ni libertad sin límites
El desafío político para un gobierno que deje atrás el experimento liberal-libertario no consiste en elegir entre una devaluación traumática o una apertura cambiaria sin límites. Ese falso dilema ha condicionado durante décadas el debate económico.
Un sistema eficiente no puede ignorar que las divisas son un recurso escaso y estratégico en una economía atravesada por la restricción externa. Tampoco puede desconocer que una administración equivocada del mercado cambiario termina acumulando tensiones que, tarde o temprano, se descargan sobre los ingresos de la mayoría.
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La cuestión clave es determinar para qué se utilizan los dólares que genera la economía. No es lo mismo destinarlos a sostener la inversión productiva y el crecimiento económico que dilapidarlos en la fuga de capitales, el pago de intereses de una deuda o el financiamiento de consumos externos subsidiados por un dólar «barato».
La administración de las divisas no debería concebirse como un mecanismo defensivo destinado a convivir indefinidamente con la escasez. El objetivo consiste en relajar la restricción externa para ampliar la capacidad productiva y sostener el crecimiento económico. Este horizonte requiere consistencia técnica, pero también legitimidad política y aceptación social. El debate cambiario es, en última instancia, una discusión sobre el modelo de desarrollo.
